俄乌冲突起源自2013年年底，经国际社会斡旋，冲突双方曾经在白俄罗斯首都明斯克达成停火协议，其间伴随小规模冲突发生。2022年，俄乌冲突继续升温。俄乌当地油气、有色、粮食资源丰富，对全球供应的影响举足轻重。切断俄罗斯SWIFT系统或加剧全球油气、工业品及粮食供需短缺的状况，影响路径主要有：其一，当地的供应无法出口，造成供应缺口；其二，能源价格上涨推升其他行业成本；其三，通胀预期带来资金涌入。
俄乌冲突升级导致市场对这两个国家大宗商品供应中断的担忧，叠加近两年新冠肺炎疫情下本就很脆弱的大宗商品供应链，大宗商品期货价格出现了剧烈波动。我们对两国的资源及贸易情况进行分析，梳理其影响路径，认为俄乌冲突短期对部分商品将带来较大的上行风险。
能源：欧洲天然气价格出现大涨
现阶段以美国为首的多个国家的通胀水平已经创20世纪80年代以来的新高，后期俄乌冲突若没有解决，大宗商品价格依然面临上行风险，全球通胀将面临更大的压力。此外，历次油价大幅攀升之后都会给经济带来重创，经济下行风险加剧。目前，美国长短期债券收益率大幅缩窄，一定程度上也反映了资本市场对经济的忧虑。历史上美国长短债收益率发生倒挂，全球经济大概率下行，目前经济陷入滞胀的风险较大。
俄罗斯是世界第三大产油国，美国能源信息署数据显示，2021年俄罗斯日均产油量为1050万桶，其中大约一半用于出口。截至目前，欧美各国对俄制裁从最初的“不涉及能源行业”到“对俄罗斯石油出口的制裁计划并没有排除在外”的转变，更加剧了市场对俄罗斯石油供应中断的担忧。而当下成品油裂解价差依然维持高位，下游需求负反馈尚未显现，俄罗斯原油供应中断及需求恢复强劲支撑油价强势运行。
俄罗斯还是全球第二大天然气生产国，2021年天然气产量中约有35％用于出口，主要通过两条管道北溪（Nord Stream）和土耳其溪（Turk Stream）出口至欧洲，而最新建立的北溪2号也因种种原因无法持续供气。欧洲2021年年底的能源危机的直接导火索就是高涨的天然气价格，而此次俄乌冲突无疑是火上浇油，欧洲天然气价格随着战争持续而出现大涨。
贵金属：短期避险情绪推升价格
俄乌冲突升级导致金融市场动荡，避险情绪推升贵金属价格。短期来看，风险偏好降低使风险资产资金流向避险资产，黄金、白银ETF的持仓不断上升支撑其价格突破前期阻力并高位振荡。回顾近20年国际战争对于贵金属的影响，可以发现，冲击更大的是前期情绪释放带来短时爆发使价格走强，在一段时间后局势逐渐明朗走势呈现涨跌互现格局，最终仍回到基本面主导中。
在长期高通胀和地缘政治风险带来的经济增长不确定影响下，美联储主席鲍威尔确定在3月加息25基点且在加息后开始缩表，并且表示不排除未来有激进加息的可能。市场对年内加息次数的预测仍达到5次，而偏鹰派的货币紧缩预期提振美债收益率和美元指数，使贵金属持续上行的动力不足。
表为近20年战争期间黄金表现
图为实际利率与黄金价格走势（右轴：国际金价）
农产品：或为粮食危机埋下伏笔
乌克兰是全球重要的农产品供应国家，美国农业部数据显示，2020/2021年度，乌克兰葵油出口占比全球贸易量的47％，小麦出口占比9％，玉米出口占16％。目前战争因素导致的油脂压榨中断和运输中断偏短期影响，但如果俄乌冲突持续进入农产品种植季，则对农产品的年度价格产生较大的利多影响。
俄罗斯也是全球重要的农产品供应国之一，俄罗斯葵油出口占全球贸易量的28％，小麦出口占比20％（全球第一），玉米出口占比4％，大豆出口占比不到1％。对俄罗斯制裁会导致全球小麦以及玉米的供应受到长期影响，出现较大缺口，或为全球粮食危机埋下伏笔。对大豆的直接影响相对较小，主要从油脂端的供应间接影响豆油的价格，叠加目前全球油脂供应紧张的局面，油脂价格大幅上涨也会间接带动大豆价格上涨。而因能源问题带来的全球化肥农药价格上涨对全球农产品产量的影响也是偏负面的。
有色金属：对冶炼成本冲击显著
俄罗斯是全球重要的有色金属生产国和出口国，矿产资源丰富，冶炼产量占比较大，其中铝、镍、铜产量分别占全球的5.2％、6.8％、4.2％，本国消费相对较小，以出口欧洲为主。
俄罗斯电解铝产能约400万吨，占全球总产能的5.2％，是全球第二大铝生产国，其中俄铝占本国总产能的90％以上。2021年俄罗斯电解铝产量370万吨，占全球总产量的5.4％，其中超80％用于出口。俄罗斯海关数据显示，2021年1—11月，俄罗斯铝出口量为319.02万吨，是全球重要的铝出口国之一，主要出口地为欧洲、亚洲等。
2020年，俄罗斯锌精矿产量28.6万吨，占全球产量的2.3％；精炼锌产量21.1万吨，占全球产量的1.5％；精炼锌消费量21.3万吨，占全球产量的1.6％。吨锌冶炼成本中大概需要3800度电，占总成本的50％以上。俄乌冲突升级，使天然气价格大涨，提升锌冶炼成本。
2021年俄罗斯镍矿产量约25万吨，全球排名第三。2021年中国进口俄镍4万吨左右，占中国总进口量的近20％，但2020年俄镍在中国进口精炼镍中占比为40％。制裁或造成俄镍流向变化，即原先流入欧美的俄镍大量流入中国，由此造成中国市场镍供应外紧内松的局面。
